Essilor, une entreprise à part.

admin — Fri, 28 Nov 2008 01:32:55 +0000

Essilor est une entreprise hors du commun. Quand d’autres s’enorgueillissent de leurs racines familiales immuables et de la permanence de leur culture, lui, a traversé les siècles en mariant l’eau et le feu, le yin et le yang. Il est le résultat de l’improbable mariage entre l’entrepreneur et le communiste, l’ingénieur et le maquignon, la PME et la multinationale. La parenté d’abord. La société est née de la fusion en 1972 d’une ancienne coopérative ouvrière lorraine, l’Association fraternelle des ouvriers lunetiers (devenue Essel), fondée en 1849 par des disciples de Charles Fourier, et la société Silor créée dans les années 1930 par l’entrepreneur opticien Georges Lissac. Eloignés, ces deux mondes partageaient le même souci de l’innovation et l’ambition de l’expansion internationale. Essel avait inventé le verre progressif Varilux en 1953 et mis le cap sur le Japon, tandis que Silor s’enorgueillit d’avoir mis au point le premier verre organique (du plastique au lieu du verre) et de s’être implanté dès les années 1960 aux Etats-Unis. Aujourd’hui, le patron d’Essilor, Xavier Fontanet, semble porter en lui ces apparentes contradictions. A la fois ingénieur, homme d’affaires rusé et amateur de la chose sociale.

C’est sur ce socle étrange mais puissant que l’entreprise a conduit son expansion pour devenir en vingt ans le leader mondial incontesté de son secteur, celui des verres pour lunettes. Avec une croissance annuelle de 10 % par an sur une longue période et une marge opérationnelle voisinant les 18 %, son parcours boursier exceptionnel a permis à cette grosse PME de 20.000 personnes de devenir l’une des valeurs sûres et un des derniers refuges du CAC 40.

Essilor est désormais trois à quatre fois plus grosse dans son domaine que ses deux poursuivants immédiats, l’allemand Carl Zeiss et le japonais Hoya. Car si ces deux groupes réalisent des chiffres d’affaires proches, de l’ordre de 3 milliards d’euros, leurs activités sont très diversifiées autour de l’optique, des microscopes aux appareils photo, spécialité historique des allemands, imitée puis dépassée après guerre par les industriels nippons. Dans ces galaxies, les verres de lunettes représentent moins d’un quart des ventes.

La force, ou la chance, d’Essilor a été de ne pas faire partie de cette « aristocratie de l’optique », celle des Leica, Zeiss, Nikon, Canon ou Hoya (Pentax). Sa focalisation sur un seul métier très spécifique, et longtemps considéré comme moins noble, l’a sauvé et constitue la racine de son succès. Elle lui a notamment permis de ne pas disperser ses forces et de les investir dans les deux dimensions stratégiques de son activité : l’innovation technologique pour créer de la valeur et l’expansion internationale pour ouvrir de nouveaux marchés. De ce fait, il a été le premier à percevoir le potentiel de croissance mondial d’un secteur qui constitue à lui seul un écosystème complet.

Si des moines français et italiens ont bricolé les premières bésicles au milieu du XIIIe siècle (deux cercles en bois attachés par un clou), les innovations en matière de verres ne sont intervenues qu’après guerre avec les verres organiques, plus légers et solides que le verre, et l’invention du verre progressif pour les presbytes. Les verres depuis s’amincissent et s’enrichissent de traitements anti-reflets, anti-rayures, anti-salissures, etc. La firme, qui investit 5 % de ses ventes en recherche sort un nouveau verre tous les trois ans. Reste alors à faire jouer le marketing pour convaincre consommateur et opticien de l’intérêt de la nouveauté, évidemment plus chère. C’est là qu’intervient l’écosystème.

Celui-ci comporte trois niveaux. Au rez-de-chaussée, on trouve l’opticien, le commerçant prescripteur en contact direct avec l’utilisateur final. Puis, selon la sophistication du verre, l’opticien va directement le commander au fabricant, Essilor par exemple, si c’est une simple monture de myope. Mais s’il s’agit d’un verre complexe avec corrections combinées (myope/astigmate, myope/presbyte…), l’opticien fera terminer le verre par un laboratoire spécialisé. Les verres fabriqués entièrement en usine et destinés en priorité aux armées de myopes ou hypermétropes, représentent les trois quarts de la production en volume. Mais comme ces verres coûtent, selon leur degré de minceur, deux à quatre fois moins cher que des verres complexes, c’est une tout autre affaire en termes de chiffre d’affaires. D’où l’importance des laboratoires. La stratégie d’Essilor a donc consisté à mettre la main sur près de 270 de ces laboratoires pour récupérer plus de valeur et couper l’herbe sous le pied de ses concurrents qui étaient fournisseurs de ces labos indépendants. C’est ce qu’il a fait pour s’imposer aux Etats-Unis en 1995, pays gros consommateur, 25 % du marché mondial, mais peu converti aux verres complexes. Cette année, il est même allé plus loin en direction du verre « sur mesure », en rachetant le leader mondial des machines pour ces mêmes laboratoires. Il n’oublie pas enfin de soigner le dernier acteur de l’écosystème, dont le poids est considérable, la mutuelle. Si elle rembourse le verre, le client ne regardera pas à la dépense. Il faut donc les convaincre que le remboursement des lunettes est un produit d’appel indispensable dans leur offre.

En bon tennisman, Xavier Fontanet s’est donc attaché à travailler son fond de court et sa volée. Le fond de court pour la croissance interne, obtenue par l’innovation et l’amélioration continuelle du mix-produit. La volée pour les acquisitions qui accélèrent le mouvement et ouvrent de nouveaux territoires. Les nouveaux sont en Asie. Seuls 18 % des Chinois portent des lunettes contre 45 % des Européens ou 60 % des Américains. Essilor, qui détient déjà entre un quart et un tiers du marché mondial s’est déjà placé. Déjà, il affirme que ses marges sont aussi bonnes avec des lunettes indiennes ou chinoises à 5 ou 10 dollars qu’avec les coûteux verres occidentaux.

Qu’est-ce qui pourrait faire dérailler une telle locomotive partie pour encore vingt ans de croissance ? D’abord, le risque de l’intégration verticale dès lors qu’il devient fournisseur de ses concurrents. Et puis peut-être, une forme d’arrogance, propre au dominateur, qui lui fait balayer d’un revers de la main les soucis des organismes sociaux face aux coûts de la santé, les progrès de la chirurgie de la vision. Des menaces imprécises qui sont pour l’instant loin de troubler le contrôle absolu de son écosystème.

L’analyse de Seven Equities au 11 décembre 2008

Essilor International est le n° 1 mondial de la conception, de la fabrication et de la commercialisation de verres correcteurs et d’instruments d’optique ophtalmique. C’est avec les verres correcteurs : verres progressifs (marque Varilux), verres anti-reflets, anti-rayures et antistatiques (Crizal), verres en polycarbonate (Airwear) et verres à hauts indices (Stylis et Linéis) qu’Essilor réalise 93,1% de son chiffres d’affaires. Cependant la fabrication et la vente d’instruments d’optique (principalement d’appareils de taillage de verres finis et d’équipements de dépistage des défauts visuels) font aussi partie de son savoir-faire et représente 6;9% de son chiffre d’affaires.
Essilor est une société tourné sur l’innovation (le verre est un produit high teck) avec 30% de chiffre d’affaires réalisés avec des produits lancés il y a moins de 3 ans et 50% avec des produits lancés il y a moins de 5 ans.
Avec une présence dans plus de 100 pays le groupe emploie 29 288 collaborateurs dans le monde et dispose d’usines, laboratoires, filiales et centres de distribution implantés de façon très étendu et homogène. Cette couverture mondiale s’étend à deux niveaux, en interne à travers une politique de développement très poussée et en externe avec une logique de croissance par acquisitions. Le groupe a ainsi pris le contrôle de 13 sociétés au premier semestre sur plusieurs continents, en particulier en Europe ou l’activité représente 45,3% du chiffre d’affaires et en Amérique du Nord avec 41,7% du chiffre d’affaires. Le groupe a conclu des partenariats solides avec plusieurs sociétés. C’est le cas notamment du groupe PPG Industries, à travers Transitions, spécialiste des verres photochromiques et de Nikon, dans le cadre d’une joint-venture sur le secteur des verres ophtalmiques.

INFORMAION FINANCIERE

Entre 1997 et 2006 le chiffre d’affaires d’Essilor a progressé en moyenne de +7,3 % par an et la croissance organique de +5,8 % par an. Dans le même temps, le groupe a continué à améliorer sa rentabilité avec une marge opérationnelle de 17,4% en 2007.
Au 3ème trimestre 2008, le chiffre d’affaires consolidé hors effet de change d’Essilor affiche une augmentation de 8,9 %. La croissance organique du groupe (+ 5,5 %) s’inscrit dans la lignée des deux premiers trimestres (respectivement 6,2 % et 4,6 %). Le redressement du dollar américain face à l’euro a permis de réduire l’impact négatif des effets de devises, soit – 4,2 %. Enfin, l’effet périmètre ressort à + 3,4 %. En Europe, les situations demeurent contrastées d’un pays à l’autre avec une croissance très modeste de 2,7%. La croissance en Amérique du Nord de 5,1% est du a la base de comparaison particulièrement élevée + 10,7 % de croissance homogène au troisième trimestre 2007. En Asie, l’ensemble des pays émergents est bien orienté avec une hausse de12,1%, en particulier l’Inde et la Corée du Sud. Après un premier semestre difficile, l’Australie a renoué avec la croissance. Le Japon affiche pour sa part des ventes en léger retrait dans un marché sensiblement dégradé. L’Amérique latine quant à elle ,confirme avec une croissance de 24,2%, son excellent début d’année.
Sur les neuf premiers mois le chiffre d’affaires consolidé d’Essilor s’élève à 2 277,8 millions d’euros, en progression de 5,4 % à structure et taux de change constants et de 9,3 % hors effet de change. L’effet de périmètre représente + 3,9 % ; il est constitué des acquisitions de 2008 et d’une partie de celles réalisées en 2007. En dépit de l’appréciation récente du dollar américain, l’effet de change, également impacté par la baisse de la livre sterling et du won coréen, reste fortement négatif, soit – 5,8 %. La croissance organique du groupe se maintient donc à un niveau conforme à sa tendance historique, une performance notable dans le contexte économique actuel. Cette progression s’est notamment appuyée sur une hausse des volumes de verres mondiaux de l’ordre de 5 % à fin septembre et une progression de l’ensemble des réseaux du groupe.

La croissance dont a bénéficié le groupe au cours des dernières années s’est accompagnée d’un renforcement de sa solidité financière. Essilor dispose ainsi d’une marge de manœuvre importante pour financer son développement futur. Au 31 décembre 2007, le ratio d’excédent net sur capitaux propres s’établissait à 12 %. De plus les cash flows représentent pour le groupe une source de financement importante et régulière. En 2007, le cash flow disponible (free cash flow) s’élève à 262 millions d’euros après financement de l’activité (c’est-à-dire financement des investissements industriels et de l’augmentation du besoin en fonds de roulement).

DIVIDENDES

Essilor a versé un dividende de 0,62* euro au titre de l’exercice 2007, en augmentation de 13% par rapport à l’exercice précédent. Au cours des 5 dernières années, le dividende a été multiplié par près de 2,5. Le taux de distribution s’élève à 35,3% en 2007.
Il est à noter que 8 % du capital est détenu par les salariés (1 salarié sur 4 est actionnaire du groupe), qui représentent 14 % des droits de vote lors des assemblées générales et les actionnaires seront intéressés par le bon ROE de 17,1 %

OBJECTIFS ET PERSPECTIVES

Pour la deuxième partie de l’année, Essilor poursuivra sa stratégie de déploiement de produits à valeur ajoutée, ainsi que sa politique de développement international et d’acquisition. Le groupe réalisant une part importante de son chiffre d’affaires en dollars, avec 42 % des ventes réalisées en Amérique du Nord l’évolution des parités des changes peut donc encore porter préjudice à la valeur. L’ensemble de l’exercice 2008 devrait confirmer, une nouvelle fois, la régularité de la croissance d’Essilor et de sa rentabilité malgré une dégradation du climat économique qui pousse certains consommateurs à retarder le renouvellement de leurs lunettes.
Dans sa stratégie de développement, le groupe met l’accent sur les produits à forte valeur ajoutée technologique (verres organiques, verres photochromiques, verres anti-reflet…), dont la croissance est supérieure à la moyenne du marché. Dans cette perspective, Essilor investit beaucoup en R\&D et dispose d’un réservoir de produits innovants, ce qui lui permet de garder une longueur d’avance sur ses concurrents. Cependant le développement de la chirurgie ophtalmique fait peser une menace, qui ne peut être négligée, sur les parts de marché des opticiens. En 2009, le groupe devrait profiter du lancement de la nouvelle «génération 6» de verres Transitions en Europe et d’un nouvel «anti-reflets».
Sur les perspectives long termes le groupe ne cesse de renforcer ses positions sur les marchés émergents très dynamiques, en particulier en Chine et en Inde. Dans 20 ans, 50 % des volumes mondiaux seront en Asie

RECOMMANDATION

L’industrie du verre ophtalmique est peu soumise aux cycles économiques. Depuis 20 ans, le marché des verres correcteurs connaît une croissance stable, de l’ordre de 3 à 4 % par an.
Ce dernier offre un potentiel de croissance en volume (taux d’équipement actuel estimé à 26 % alors que 65 % de la population mondiale devrait être équipés) et en valeur (renouvellement des verres et attrait des consommateurs pour les verres à forte valeur ajoutée). Le marché profite également de l’allongement de la durée de vie et des problèmes de vue qui accompagnent le vieillissement.
A l’intérieur du secteur de la santé, investir dans les entreprises que l’on connaît n’est pas forcément un gage de performance. Ainsi, la catégorie “Big pharma” devrait voir à moyen terme ses performances baisser du fait de certains problèmes qui s’amplifient, tels que l’accumulation du développement des génériques.
Essilor est une société bien diversifiée géographiquement qui bénéficie d’une demande assez stable et d’une forte reconnaissance de ses marques. Elle affiche une performance boursière très encourageante par rapport à son indice de référence et est bien équipées pour poursuivre leur croissance sur le moyen terme. Ainsi avec un Beta de 0,42 Essilor est l’une des rares valeurs du CAC 40 a être “relativement” épargnée par la crise. Depuis le début de l’année, le titre de la société française et numéro 1 mondial des verres correcteurs, accuse une baisse de 30% contre 47% pour l’indice phare de la Bourse de Paris. Vendredi, l’action a terminé à la première place du CAC 40, en hausse de 1,75% à 30,29 euros.
De plus depuis janvier 2005, l’appartenance de l’action Essilor à l’indice CAC 40 lui donne une plus grande visibilité auprès des investisseurs mondiaux et assure une meilleure liquidité du titre.
Essilor met tout son potentiel humain et technologique au service d’un seul produit : le verre. Cette connaissance et cette concentration de l’activité confèrent à Essilor la maîtrise des enjeux du secteur qui lui permet d’allier croissance et rentabilité. De plus les positions fortes sur des métiers de niche permet au groupe d’offrir une bonne visibilité sur ses résultats
Nous conseillons donc l’achat de cette valeur qui dans un contexte économique défavorable a de nombreux atouts pour y faire plus que face.

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